家电行业：收入稳健复苏，盈利显著改善
家电板块上市公司 2022 年报及 2023 一季报已披露完毕：2022Q4 疫情冲击变大，地产 的负面影响持续发酵，内需的拖累因素有增无减，像 2022Q3 空调需求高涨这样的正向 驱动，有减无增，内销环比变差是情理之中；由于欧美需求趋弱，且处在去库存阶段， 外销仍在磨底，综合来看，2022Q4 家电行业收入跌幅较明显，不过也在预期之内；全 年来看，在面对着国内疫情管控、房地产景气疲弱，海外需求下台阶等不利外部环境， 行业全年收入以基本持平收官。2023Q1 家电行业稳健复苏、节奏超市场预期，高基数 背景下实现 3%左右稳健增长，内销方面，除了疫情后宏观消费持续修复外，家电内销 表现较好的主因一方面在于空调，家用空调在低渠道库存叠加需求复苏的背景下，出货、 排产、安装卡都实现双位数以上增长，之前被疫情迟滞的央空工程项目。
2023 年推进 节奏也有加快迹象；另一方面，2022Q4 疫情对企业正常经营影响较大，部分订单和需 求延后到 2023Q1 确认和释放；2023Q1 外销表现仍在磨底，不过部分企业反馈出口订 单已经转正，或看到订单跌幅收窄、预计在年中左右转正。业绩端来看，盈利能力开始 明显享受到大宗原材料的降价红利，各项费用率则基本保持平稳运行，得益于此， 2023Q1 家电行业整体业绩增长 11%，除了 2022Q4 受到疫情的干扰之外，2022 年以 来家电行业整体业绩基本保持 10%以上的稳健增长。
(相关资料图)
整体来看，2023Q1 家电产业经营迎来快速恢复，考虑到后续经营基数偏低，且房地产 年初以来开始改善，居民消费也在持续复苏，我们看好后续家电内销的恢复斜率，并有 望看到景气复苏从传统大家电向低渗透率可选品类蔓延，维持行业 2023 年正式步入上 行周期的判断。为方便后续分析，我们选取 47 家有代表性的家电上市公司进行归纳性 总结，并将其细分为白电、黑电、厨电及其他后周期、小家电及家电上游五大子行业。
白电板块抢先复苏，其他子行业蓄势待发
2022 年家电行业整体实现主营收入 13,772.89 亿元1，同比增长 0.84%，其中四季度实 现 3,262.91 亿元，同比下滑 8.39%。去年四季度疫情冲击变大，地产的负面影响持续 发酵，内需的拖累因素有增无减；由于欧美需求趋弱，且处在去库存阶段，外销仍在磨 底，综合来看，2022Q4 家电行业收入跌幅较明显，不过也在预期之内。全年来看，在 面对着国内疫情管控、房地产景气疲弱，海外需求下台阶等不利外部环境，行业全年收 入以基本持平收官。
2023 年一季度，家电行业主营收入同比增长 2.79%至 3,364.99 亿元。从一季报情况看， 家电行业正以超预期速度复苏，内销方面，除了疫情后宏观消费持续修复外，家电内销 表现较好的主因一方面在于空调，家空在低渠道库存叠加需求复苏的背景下，出货、排 产、安装卡都实现双位数以上增长，之前被疫情迟滞的央空工程项目，23 年推进节奏也 有加快迹象；另一方面，2022Q4 疫情对企业正常经营影响较大，部分订单和需求延后到 2023Q1 确认和释放。2023Q1 外销表现仍在磨底，不过部分企业反馈出口订单已经 转正，或看到订单跌幅收窄、预计在年中左右转正。整体来看，2023Q1 家电产业经营 迎来快速恢复，考虑到后续经营基数偏低，且地产端的改善尚未在产业需求上得到体现， 我们看好后续家电内销的恢复斜率，维持行业 2023 年正式步入上行周期的判断。
从样本统计数据来看，2022 年四季度及 2022 年全年样本家电上市公司营收分别同比5.44%、+1.30%，四季度家电收入表现有所承压，全年最终录得小个位数增长；全年来 看，家电上游收入增速最为出色，白电继续彰显稳健特征，厨电、小家电小幅承压，黑 电降幅较大。2023 年一季度，家电代表性上市公司整体营收同比+4.82%，增速排序为 黑电＞白电＞家电上游＞厨电＞小家电，具体来看：
白电：2022 年白电行业收入同比+3.06%，国内消费景气承压且海外出口压力逐季趋大 背景下，行业仍实现了平稳增长。2023Q1 白电行业收入同比+6.24%，行业景气环比修 复且空调景气出色。内销端，一方面必选需求有所修复，白电需求环比 2022Q4 均有改 善；另一方面，空调受益于部分更新需求释放，终端需求表现出色，叠加渠道补库存， 内销量当季实现了 15%-20%增长；格局稳固背景下，内销均价延续提升。外销端，海 外消费需求压力依旧较大，但白电出口已然改善显著。
厨电及后周期：2022 年厨电行业收入同比-1.53%，增速前高后低，后期主要受到地产 景气低迷和疫情的干扰；2023Q1 厨电行业收入同比-2.67%，景气度环比有所修复，但 增速尚未转正，主要由于目前仍受困于前期地产压力，其中传统厨电企业收入表现更具 稳健性，传统品类波动更小、且新品类放量红利兑现，个股也有份额修复逻辑，相对而 言集成灶绝对增速仍平淡，主要受高基数影响和竞争加剧的拖累。后续看，年初以来新 房、二手房表现较好，叠加竣工端平稳释放，厨电行业逐季回暖可期。
小家电：2022 年小家电行业收入同比-1.01%，全年小家电行业营收规模平稳，主要在 于前期居民消费信心仍相对稳定，出口表现也相对稳健，下半年内外销开始逐步走弱。 2023Q1 小家电行业收入同比-11.90%，整体增速与 2022Q4 相近，可选小家电景气修 复节奏预计略晚于刚需品类的更新需求释放，景气恢复尚需时日；欧美消费景气仍在筑 底且北美渠道仍在去库存，外销出口仍明显下滑。子行业中，清洁电器及投影仪增速环 比走弱，厨小及个护按摩环比修复。
黑电：2022 年黑电行业收入同比-8.10%，内外销皆较平淡。2023Q1 黑电行业收入同 比+10.03%，内销端，奥维云网推总数据显示 2023Q1 彩电全渠道零售额同比-18.71%， 降幅环比变化不大，需求还有待进一步恢复；外销端，海关数据显示 2023Q1 电视机出 口额同比+1.30%，出口量同比+12.20%，表明出口端的需求情况较此前预期更为乐观。 长期来看，显示技术的持续迭代有望从根本上带动国内的更新需求，以及全球彩电的产 品结构改善，在此基础上，行业整体销量延续平稳增长可期。
家电上游：2022 年家电上游行业收入同比+9.81%，2023Q1 收入同比+5.87%，分内外 销出货情况看需求，空调内销表现最为亮眼，外销也逐步走出最困难的时段，冰洗方面， 内销整体延续相对平稳的发展趋势，而外销端表现也优于此前预期，其中冰箱外销量 3 月已接近同比持平，洗衣机外销量一季度已同比转正，综上，在下游整机出货及排产带 动的背景下，家电上游行业 2023Q1 实现相对平稳的营收增长。
2022 年末家电行业整体预收账款规模为 630.34 亿元，同比增长 3.00%；2023 年一季 度末家电行业预收账款规模为 709.10 亿元，同比增长 11.34%。2023 年一季度末白电 行业预收账款同比增长 13.18%、增幅最大，格力电器、美的集团、海信家电期末预收 款皆有明显增长，后续有望在收入端得到体现；厨电一季度末预收账款跌幅收窄，厂商 在降低下游资金压力的同时，下游提货积极性在慢慢恢复；小家电一季度末预收账款增 长 12.08%，厨小企业预收款提升幅度普遍较大，不过部分厨房小电、个护类小电企业 直营及代运营销售比例提升，预收账款规模对收入的指引意义有所弱化，新兴品类下游 提货积极性较一般；黑电行业预收款延续下滑，不过海信视像预收款逆势大幅增长；家 电上游整体预收款表现平淡。
存货方面，2022 年末家电行业整体存货规模为 1,968.19 亿元，同比下滑 3.79%；2023 年一季度末家电行业整体存货规模 1,855.89 亿元，同比下滑 6.79%。分子行业来看， 一季度末白电、厨电、小家电存货规模分别下滑 8.12%、23.82%、10.65%，大宗原材料价格压力趋弱，厂商对原材料的备货力度有所降低；黑电行业存货基本平稳，面板价 格持续处于底部，厂商提前备货意愿并不强。
毛利率受益于成本红利，费用率小幅提升
根据长江家电制造指数口径，2022 年全年家电行业整体毛利率同比提升 1.87pct 至 24.43%，其中四季度毛利率同比提升 5.41pct 至 27.02%；2023 年一季度家电行业整 体毛利率提升 2.24pct 至 24.43%。由于终端价格稳定，竞争良性，成本红利对期内产 业盈利有正向带动，去年 6 月开始大宗原材料成本价格开始趋势下行，并于 2022Q3 同 比增速大幅转负；2022Q4 冷轧钢板（1mm）均价、LME3 个月铜期货均价、LME3 个 月铝期货均价及塑料指数同比分别-24%、-16%、-15%及-16%，2023Q1 分别-16%、- 10%、-25%及-14%。
分子行业来看，白电行业 2022A、2023Q1 毛利率分别提升 1.31、1.81pct，主因是原材 料、海运等成本端的改善，业务结构调整也有积极影响；厨电行业 2022A、2023Q1 毛 利率分别提升 0.59、3.29pct，原材料成本红利正在不断兑现，另外部分企业也有提价、 结构升级、降本增效的动作；小家电行业 2022A、2023Q1 毛利率分别提升 2.79、3.73pct， 外销端汇率环境友好、运费下降、订单提价使得毛利率明显提升，内销也在受益于成本 红利；黑电行业 2022A、2023Q1 毛利率分别提升 1.79、0.79pct，2023Q1 黑电行业面 板价格同比持续回调；家电上游 2022A、2023Q1 毛利率分别提升 0.68、2.46pct，成本 红利有所延续，汽零业务毛利率也在受益于规模提升、成本转嫁。
期间费用率方面，2022 年家电行业整体期间费用率为 15.42%，同比提升 0.48pct，其 中四季度整体费用率同比提升 3.92pct 至 18.39%，2023 年一季度家电行业整体期间费 用率同比提升 1.44pct 至 16.08%。具体来看，2022A、2023Q1 行业销售费用率分别提 升 0.28、0.62pct，行业针对新品类的营销投放力度较大，管理（含研发）费用率分别 +0.51、+0.63pct，主要受企业股权激励费用摊销影响，研发力度也在加强，财务费用率 分别-0.32、+0.20pct，波动不大。
分子行业来看，样本企业数据显示 2022A、2023Q1 白电期间费用率分别提升 0.28、 0.99pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.32、+0.20、+0.20、+0.27pct， 各项费用率波动皆在合理区间；厨电行业分别提升 1.13、1.49pct，行业目前针对新品 类的营销和研发力度在加强；小家电行业分别提升 1.80、4.86pct，销售、管理、研发、 财务分别+3.50、+0.52、+0.74、+0.09pct，由于小家电板块竞争较为激烈，企业在营销 和研发环节有所加码；黑电 2022A、2023Q1 期间费用率分别提升 0.87pct、下滑 0.08pct； 家电上游分别下滑 0.56pct、提升 0.83pct。
盈利能力同比改善，业绩录得双位数增长
2022 年全年家电行业实现归属净利润 1,004.80 亿元，同比增长 11.34%，其中四季度 实现 209.44 亿元，同比增长 1.33%；2023 年一季度家电行业实现归属净利润 240.36 亿元，同比增长 11.09%。2022 年家电板块收入平稳运行，2023Q1 整体收入稳步复苏， 盈利能力开始明显享受到大宗原材料的降价红利，各项费用率则基本保持平稳运行，得 益于此，除了 2022Q4 受到疫情的干扰之外，2022 年以来家电行业整体业绩基本保持 10%以上的稳健增长。
子行业层面，白电行业 2022A、2023Q1 业绩分别同比增长 9.05%、13.84%，一季度行 业景气环比修复且空调景气出色，整体白电收入增长提速；且盈利剪刀差效应延续，毛 利率持续改善，而期间费用率相对平稳，综合盈利能力提升；厨电行业 2022A、2023Q1 业绩分别增长 4.90%、5.75%，2023Q1 厨电行业业绩表现好于收入端，伴随着原材料 降价红利，毛利率呈现出明显改善趋势，多数企业盈利能力同比皆有提升；小家电行业 2022A、2023Q1 业绩分别下滑 4.89%、16.96%，一方面收入修复节奏较慢，仍有承压 下滑；另一方面，尽管原材料红利显现，毛利率改善，但高费用率渠道仍需投入，叠加 规模效应减弱，期间费用率明显上行，行业盈利能力明显承压；黑电行业 2022A、2023Q1 业绩分别增长 89.05%、33.39%，弹性最大；家电上游 2022A、2023Q1 业绩分别增长 29.26%、30.70%，自 2022Q2 以来板块连续第四个季度实现业绩高增速。
从盈利能力层面来看，2022 年全年家电行业整体归属净利率为 7.30%，同比提升 0.69pct，其中四季度归属净利率为 6.42%，同比提升 0.62pct；2023 年一季度家电行 业归属净利率为 7.14%，同比提升 0.53pct。分子行业来看，白电行业 2022A、2023Q1 归属净利率分别提升 0.44、0.51pct，一季度白电板块净利率依旧处于改善通道中；厨 电行业 2022A、2023Q1 归属净利率分别提升 0.90、1.21pct，原材料降价红利持续显 现；小家电分别下滑 0.37、0.54pct，竞争压力导致行业费用投放力度较大；黑电行业 2022A、2023Q1 归属净利率分别提升 1.28、0.52pct；家电上游分别提升 0.86、0.92pct， 同样得益于原材料降价红利。
经营性现金流方面，2022 年全年家电行业累计实现经营性现金流净额为 1,299.17 亿元， 同比增长 37.62%，其中四季度实现 385.15 亿元，同比增长 7.74%；2023 年一季度家 电行业实现经营性现金流净额 293.97 亿元，同比增长 249.37%。一季度各子行业现金 流皆有改善，一方面下游回款有所改善，另一方面原材料价格下降后厂商对原材料的提 前备货力度有所降低，另外下游渠道信心也在恢复，期末行业预收款也有提升。
白电：空调赛道景气，业绩增长较优
需求环比修复，空调内销增长出色
2022A 白电行业收入同比+3.06%，国内消费景气承压且海外出口压力逐季趋大背景下， 行业仍实现了平稳增长。行业来看，三大核心品类空冰洗，仅空调内销量持平，冰洗量 下滑，空调主要在于去年三季度热夏的阶段性驱动；价格端，格局稳固背景下，内销均 价延续提升；外销方面，三大品类均有承压。 2023Q1 白电行业收入同比+6.24%，行业景气环比修复且空调景气出色。行业层面，一 方面必选需求有所修复，白电需求环比 2022Q4 均有改善；另一方面，空调受益于部分 更新需求释放，终端需求表现出色，叠加渠道补库存，内销量当季实现了 15-20%增长； 价格端，格局稳固背景下，内销均价延续提升。外销端，海外消费需求压力依旧较大。
参考第三方数据，内销方面，2022A 空冰洗内销量增速分别+0%/-3%/-9%；奥维推总数 据显示空冰洗 2022A 全渠道零售量分别-3%/-6%/-9%。空调整体表现优于冰洗，主要在 于 2022Q3 有热夏高温驱动，空调消费需求回升，当期零售量同比+21%；冰洗则承压 于消费大环境，整体呈现下滑态势。2023Q1，白电消费表现延续去年特征，空调景气优 于冰洗，空冰洗零售量分别同比+8%/-2%/-6%，内销量则分别+22%/-3%/-1%；空调主 要在于更新需求滞后释放，叠加渠道补库存；冰洗下滑幅度环比 2022Q4 有所收窄。出 口方面，2022A 空冰洗内销量增速分别-3%/-22%/-6%；2023Q1 空冰洗外销量增速分 别-5%/-18%/+10%；2022 年海外消费景气环比下移、北美去库存背景下，出口承压， 但 2023Q1 已环比改善。
具体到上市公司层面，海尔总体延续优异表现，仅 2022Q4 国内业务受疫情影响较大， 2022H2 内销-3%，H1 则同比+13%；海外 2022H1/H2 分别+8%/+13%，表现较优； 2023Q1 收入增长恢复，内/外销收入分别+8%/+11.3%。美的 2022A 收入平稳，主要在 于 C 端业务增速放缓；但自 2023Q1 开始主营步入上行通道，C 端恢复大个位数增长， 其中暖通较强劲，消费电器尤其是外销正在稳步恢复；B 端则持续维持较优增长，2022A 及 2023Q1B 端分别+15%及+20%+。
格力财报表现阶段性与行业景气有偏差，预计真 实经营或更优；2022A 及 2023Q1 格力收入增速均为 0.6%，剔除盾安并表后，略有下 滑，受材料销售类业务影响较大；空调 2022A 同比+2.4%；2023Q1 剔除盾安并表后， 收入下滑中个位数，但期末合同负债及其他流动负债均明显增长。海信家电 2022A 及 2023Q1 营收表现稳健，主要在于央空营收维持稳健增长，家空及冰洗收入增速则环比 改善。海容冷链 2022A 主营增速逐季回落，主要在于疫情干扰，2023Q1 企稳上行，考 虑到基数及新客户订单，后续逐季提速可期。
预收账款层面2，2022Q4\2023Q1 末白电行业预收账款分别同比+4.93%\+13.18%，去 年夏季偏热且热的时点较晚，因此部分更新需求滞后至去年四季度及今年一季度释放， 对应龙头预收账款有所增长。2023Q1 末格力、美的、海信家电及长虹美菱预收账款分 别+28%、+7%、+22%及+16%。2022Q4/2023Q1 末白电行业存货规模分别同比-3.11%/-8.12%，存货规模有所下滑；预 计近期原材料价格趋势下行，部分龙头减少了原材料库存。
盈利剪刀差持续，期间费用率平稳
2022A 白电行业毛利率同比+1.31pct，三季度以来大宗原材料价格环比向下，全年对比 同期有一定下滑，对毛利率有所助益；此外，龙头产品提价趋势维持，原材料成本下行、 产品均价上行，形成了盈利剪刀差效应；2022 年白电行业毛利率同比逐季改善。2023Q1 白电行业毛利率同比+1.81pct，原材料红利持续，行业均价稳中有升，盈利能力延续改 善。
具体来看，2022A 白电主要生产原材料冷轧钢板（1mm）均价、LME3 个月铜期货均价、 LME3 个月铝期货均价及塑料指数同比分别-18%、-5%、+9%、-9%；6 月开始大宗原 材料成本价格开始趋势下行，并于2022Q3同比增速大幅转负；2022Q4冷轧钢板（1mm） 均价、LME3 个月铜期货均价、LME3 个月铝期货均价及塑料指数同比分别-24%、-16%、 -15%及-16%；2023Q1 分别-16%、-10%、-25%及-14%。
具体到上市公司来看，2022A 海尔毛利率同比持平，2022Q4 同比-0.42pct，前三季度 延续提升，Q4 主要受毛利率偏低的海外业务占比提升影响，预计内销毛利率表现更优；2023Q1 毛利率+0.04pct，预计内销毛利率改善明显，表观提升有限主要是外销毛利率 有压力。美的 2022A 及 2023Q1 公司毛利率分别同比+1.76 及+1.86pct，主因是原材 料、海运等成本端的改善，业务结构调整也有积极影响，就当前成本环境来看，预计后 续几个季度毛利率仍能实现同比提升。格力电器毛利率、销售费用率波动大，2022A 及 2023Q1 毛销差均为 20.06%，均同比+1.95pct，真实盈利能力恢复较好。
海信家电 2022A 毛利率+0.98pct，毛利率提升幅度逐季扩大，主要在于成本红利，产品结构调整及供应 链优化；上述因素作用下，2023Q1 毛利率再度显著改善，同比+2.59pct。海容冷链的 B 端业务，2022 年原材料价格迎来拐点，毛利率应声改善，且改善幅度逐季趋大。
期间费用率，2022A 白电行业期间费用率分别同比+0.28pct；其中销售/管理/研发/财务 费用率分别同比-0.07/+0.28/+0.14/-0.06ct；2023Q1白电行业期间费用率同比+0.99pct； 其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.32/+0.20/+0.20/+0.27pct。 公司层面，海尔 2022Q4 销售和管理费用率上升预计跟收入阶段性放缓情况下，股份支 付增加有关；2023Q1 降费增效逻辑如期回归，期间费用率-0.33pct，海外加息带来财务 费用率上升侵蚀了部分效率改善。
美的 2022A、2022Q4 及 2023Q1 期间费用率分别 +0.76、+2.46 及+0.51pct，2022A 费用率的上升或主要跟收入放缓和 B 端扩张有关， 2023Q1 财务费用率受汇兑影响较大。格力电器毛销差 2022A 及 2023Q1 均有改善，而 受员工持股计划影响，管理费用率同比持续提升；且 2023Q1 研发费用率+0.58pct。海 信家电 2022A\2023Q1 期间费用率分别-0.15\+0.24pct，表现相对平稳。海容冷链 2022A\2023Q1 销售费用率上行，管理及研发费用率稳定，此外财务费用率 2022A 受 益于汇兑收益，有一定贡献。
盈利能力提升，业绩增速优于收入
2022A 白电行业归属净利润同比+9.05%；尽管国内消费景气承压且海外出口压力逐季 趋大，但龙头α突出，综合白电收入仍实现平稳增长；且成本下行&均价上行背景下，毛 利率改善驱动盈利能力提升。2023Q1 白电行业归属净利润同比+13.84%，期内行业景 气环比修复且空调景气出色，此外龙头也继续兑现α成长逻辑，整体白电收入增长提速； 且盈利剪刀差效应延续，毛利率持续改善，而期间费用率相对平稳，综合盈利能力提升。
具体到上市公司层面，海尔 2022A 收入依旧大个位数增长，且盈利能力维持提升，利润 依旧实现了超过 12%的增长，若剔除 2022Q4 的部分一次性冲击后，业绩增速更优； 2023Q1 经营恢复较好，公司实力增强、经营改善逻辑如期回归。美的集团 2022A 收入 基本持平，盈利能力小幅提升，业绩同比+3%，在“合理收入，恢复盈利”的策略指引 下，公司经营平稳；23Q1 产业景气修复与公司经营周期同频共振，主营收入强势修复， 且业绩增长略超预期。格力电器 2022A、23Q1 主营稳步恢复，但表观表现与景气有阶 段性偏离，预计真实经营更优；同时盈利能力改善，驱动业绩增长略优于收入。海信家 电业绩增速超预期，主要在于收入增长稳健，且毛利率改善显著驱动盈利能力修复。海 容冷链尽管收入增速略低预期，但毛利率大幅改善叠加汇率波动的有利影响，2022A 及 23Q1 业绩增速凸出。
2022A 及 23Q1 白电行业归属净利率分别+0.44 及+0.51pct，盈利能力有所修复。其中， 海尔智家 2022A 盈利能力仍维持提升态势，22Q4 承压主要跟一次性因素有关；23Q1 净利润率+0.25pct 至 6.10%，盈利改善逻辑回归。美的 2022A 及 23Q1 归属净利率分 别同比+0.22pct 及+0.41pct，盈利能力持续修复。格力电器 2022A 及 23Q1 盈利能力 改善，主要在于格局/成本/改革红利逐步释放。海信家电 2022A 毛利率改善且期间费用 率小幅下滑，从而使得公司归属净利率+0.50pct；2022Q1 毛利率显著改善，驱动归母 净利率+1.71pct。海容冷链 2022A 及 23Q1 归母净利润率分别同比+1.60 及+3.77pct， 主要在于毛利率大幅修复及汇率波动的积极影响。
厨电与后周期：需求弱改善，盈利能力提升
收入底部逐渐复苏，传统标的增速更优
2022 年厨电3行业营业收入同比-1.53%，其中四季度同比-8.75%；2023Q1 厨电行业营 收同比增-2.67%。2022 年厨电行业收入小幅下滑，增速前高后低，后期主要受到地产 景气低迷和疫情的干扰，2023Q1 厨电景气度环比有所修复，但增速尚未转正，主要由 于目前仍受困于前期地产压力，其中传统厨电企业收入表现更具稳健性，个股也有份额 修复逻辑，相对而言集成灶绝对增速仍平淡，主要受高基数影响和竞争加剧的拖累。后 续看，年初以来新房、二手房表现较好，叠加竣工端平稳释放，厨电行业逐季回暖可期。
具体到上市公司层面，老板电器 2022 年公司收入+1%，稳健收官，2023Q1 收入+4%， 复苏超预期，全年收入双位数增长愈加确定；华帝股份 2022 年、2023Q1 公司收入分 别+4%、+6%，公司收入增速连续领跑厨电板块，经营呈现底部复苏态势；火星人 2022 年收入-2%，小幅承压，受行业需求平淡以及工厂放假时间较长影响，2023Q1 收入-9%； 浙江美大 2022 年公司营收-15%，公司仍旧存在份额压力，2023Q1 公司营收-18%，依旧处于底部区间；亿田智能 2022 年收入+4%，优于集成灶行业整体，份额提升趋势不 改，2023Q1 收入-7%，也受需求平淡和放假时间较长影响；2023Q1 公牛收入环比 22Q4 并未明显提速，主要在于墙开业务阶段性供应不足，出货较少；欧普照明 2022 年收入 承压明显，随着线下销售与安装场景恢复，2023Q1 公司回归正增长通道。
2023 年一季度末厨电行业预收账款规模为 27.01 亿元，同比-2.73%。厨电行业目前下 游提货积极性环比已经有明显修复，说明渠道信心在回归，另外工厂也主动降低下游提 前打款要求，缓解渠道资金压力。具体到上市公司层面来看，老板电器、浙江美大、火 星人、亿田智能、万和电器一季度末预收款相比去年同期有所下滑，预计主要由于公司 对下游经销商的提前打款要求有所降低；华帝股份、帅丰电器、公牛集团、欧普照明期 末预收款同比增幅较大，基于对后续较强信心以及厂商的配套支持政策，上述企业线下 经销商提货积极性较高。
2023 年一季度末厨电行业整体存货规模为 49.71 亿元，同比-23.82%。随着原材料价格 压力开始明显缓解，厨电企业对原材料的提前备货力度有明显减弱。上市公司层面来看， 老板电器一季度末存货同比-12%，考虑到公司代理制模式下报表口径包含渠道库存，目 前公司整体存货周转情况较为稳健；另外除了浙江美大外，其他厨电企业期末存货皆有不同程度的下降，主要由于原材料价格下降后公司的备货力度减弱；浙江美大期末存货 逆势大幅上涨，公司前期对原材料的备货力度有所不足而今年存货有所提升。
毛利率改善明显，期间费用率有所提升
2022 年厨电行业整体毛利率为 39.76%，同比+0.59pct，其中四季度毛利率为 40.84%， 同比+6.03pct；2023Q1 厨电行业整体毛利率为 40.93%，同比+3.29pct。厨电行业毛 利率自 2022Q1 触及底部之后，呈现出逐季改善态势，2023Q1 毛利率再度同比大幅改 善，尽管行业目前新品类、新渠道占比提升对毛利率会有负面扰动，但原材料成本红利 正在不断兑现，另外部分企业也有提价、结构升级、降本增效的动作。
具体到上市公司层面，老板电器 2023Q1 毛利率+2.23pct 至 54.79%，原材料降价红利 继续兑现的同时，一季度公司出厂均价也有小幅上调；华帝股份 2023Q1 毛利率同比 +0.49pct 至 39.63%，主要得益于终端推新卖贵、原材料价格下降；火星人 2023Q1 毛 利率+2.68pct 至 46.88%，尽管新兴渠道占比提升对毛利率仍有拖累，不过得益于去年 Q2 提价红利仍在，且原材料降价红利显现；浙江美大 2023Q1 毛利率-2.82pct 至 46.95%， 我们判断主要原因在于公司出厂均价的下调，以及前期囤积的原材料价格较高；亿田智 能 2023Q1 毛利率+5.83pct 至 49.49%，预计主要得益于原材料降价红利以及公司内部 降本增效工作；公牛集团 2023Q1 毛利率+2.68pct，原材料红利仍在延续；欧普照明在 产品结构改善、平台化降本以及成本红利的共同推动下 2022Q1 毛利率+5.43pct。
费用率方面，2022 年全年厨电行业整体期间费用率为 22.57%，同比提升 1.13pct，其 中四季度期间费用率为 23.73%，同比提升 5.28pct；2023Q1 厨电行业期间费用率为 24.45%，同比提升 1.49pct。
具体到上市公司层面，老板电器一季度期间费用率+1.90pct， 其中销售费用率+1.86pct，延续提升趋势，新品类推广和渠道补贴力度继续加码；Q1 销 售、管理、研发、财务费用率分别+0.00、+2.18、+0.53、+0.33pct，销售费用率在高位 水平平稳运行，管理费用率提升主要系股权激励费用摊销；浙江美大 2023Q1 销售、管 理、研发、财务费用率分别-5.15、+1.18、-0.17、-1.04pct，销售费用率出现大幅回落， 预计与投入节奏有关；亿田智能 Q1 销售、管理、研发、财务费用率分别+1.23、+0.98、 +1.95、+0.47pct，营销投入力度继续加码，研发项目投入力度继续加大；公牛集团 2023Q1 销售费用率+1.13pct，其他费用率则基本维持平稳；欧普照明持续推动平台化 工作、强化研发投入，一季度研发费用率同比+1.71pct，其他费用率则皆有下降。
小家电：营收与业绩承压，静待旺季复苏
可选修复节奏偏慢，新兴赛道均价承压
2022 年小家电行业营收同比-1%，其中厨房小电、清洁电器、个护按摩、投影仪行业的 对应龙头收入分别-6%、+15%、-14%、+3%。整体来看，全年小家电行业营收规模平稳，主要在于前期居民消费信心仍相对稳定，出口表现也相对稳健，下半年内外销开始 逐步走弱；且期内清洁电器、投影仪等新兴赛道仍实现正增长。 22Q4 小家电行业营收同比-11%，其中厨房小电、清洁电器、个护按摩、投影仪行业的 对应龙头收入分别-15%、+6%、-33%、-10%。整体来看，小家电行业整体及各个子行 业收入增速环比 Q3 均明显走弱，主要是四季度疫情的直接干扰及居民消费信心环比走 低，此外欧美消费景气平淡且北美渠道去库存使得出口较弱；子行业中，清洁电器在洗 地机高增长背景下仍维持正增长。
23Q1 小家电行业营收同比-12%，其中厨房小电、清洁电器、个护按摩、投影仪行业的 对应龙头收入合计分别同比-13%、-10%、-10%、-13%。整体来看，一季度小家电行业 整体增速与 Q4 相近；可选小家电景气修复节奏预计略晚于刚需品类的更新需求释放， 景气恢复尚需时日；欧美消费景气仍在筑底且北美渠道仍在去库存，外销出口仍明显下 滑。子行业中，清洁电器及投影仪增速环比走弱，厨小及个护按摩环比修复。
具体到上市公司层面： 1）厨小行业空炸品类规模高增后回落，线上渠道下滑；线下渠道降幅明显收窄，整体景 气平淡；但细分机遇仍存，部分新兴创意新品增长较优且抖音/拼多多新渠道红利突出， 小熊对新品类新渠道红利获取充分，收入增速显著领先；其他龙头内销则延续平淡态势， 其中九阳仍处于调整中；苏泊尔、新宝则仍受到外销下滑的拖累。 2）扫地机自 22Q3 开始降价促销，均价逐季走弱，但销量弹性仍未显现，因此 22Q4/23Q1 景气疲弱且增速逐步走低；洗地机仍延续较优增长，但随着基数抬升，价格竞争升级， 销额增速环比收窄；总体来看，清洁电器国内销额增长处于环比放缓态势中；海外欧洲 景气偏弱，北美 Q4 去库存；综合内外销，两大龙头 22Q4\23Q1 收入增速逐步走弱。
3）渗透率低、依赖线下的高端品类如按摩电器 2022 年受疫情影响较大，Q1 逐步修复。 个护龙头飞科，Q4 物流不畅，使得礼品属性突出的小飞碟销售受阻，单季收入低预期； 23Q1 则再度兑现成长逻辑。4）投影仪行业，22 年中低端消费大幅放量，行业销量高增但均价承压，23Q1 销量压 力逐步显现，但均价降幅环比收窄，整体销额仍相对偏弱；对应极米科技 22Q4/23Q1 销售仍有承压。22Q4\23Q1 末小家电行业预收账款分别同比+2.92%\+12.08%，其中苏泊尔连续两个季 度的预收款同比明显增长，此外九阳股份 23Q1 预收款同比+18%。考虑到部分小家电 企业直营比例的提升，预收账款与小家电企业收入的趋势拟合程度已不及此前。
22Q4\23Q1 小家电行业存货分别同比-13.03%\-10.65%，存货增速相对健康。预计近期 原材料价格趋势下行，部分龙头减少了原材料库存。
毛利率显著改善，规模效应减弱抬升费率
2022A 小家电行业毛利率同比+2.79%，外销端汇率环境友好、运费下降、订单提价使 得毛利率明显提升，内销端均价提升，且龙头积极降本增效使毛利率明显修复。22Q4 至 今，原材料成本红利逐步兑现，22Q4 毛销差+1.34pct，改善幅度加大（部分龙头存在 会计口径调整，毛销差口径分析更合理），23Q1 行业毛利率同比+3.73pct。 分子行业来看，2022A 清洁及投影仪等新兴赛道毛利率分别+0.92、-0.41pct，而竞争环 境趋缓，且维持均价上行的厨房小电及个护按摩则毛利率分别+2.87、+4.09pct。23Q1， 除了投影仪，其他赛道毛利率均有明显提升，个护按摩在龙头积极推动产品结构升级及 线下复苏背景下，毛利率同比+8.58pct；厨小板块毛利率同比+2.49pct；投影仪毛利率 同比-0.96pct，销售规模下滑且行业均价承压是主要原因。
具体到上市公司层面：1）厨小板块，2022A 除了北鼎外，其他龙头毛利率均有明显修 复；小熊、新宝及苏泊尔毛利率修复最为凸出，分别同比+3.67、+3.51、+2.79pct；九 阳毛利率也有改善，同比+1.30pct。23Q1，苏泊尔毛利率维稳，其他龙头毛利率则大幅 改善，其中新宝、小熊、九阳分别同比+5.28、+2.59、+1.24pct。2）清洁电器龙头自 22Q4 以来毛利率呈逐季修复态势，23Q1 毛利率均明显同比提升，科沃斯、石头、莱克 毛利率分别+1.15、+2.36、+6.22pct；3）个护按摩赛道，飞科受益于小飞碟等高价新品 火爆销售，品牌中高端升级策略的成功推动，公司毛利率延续提升态势；倍轻松受益于 高端渠道销售回暖，荣泰则受益于公司积极推动产品结构升级，毛利率皆有回升。4）投 影仪行业中，极米 23Q1 毛利率显著承压，主要在于销售规模下滑且均价承压。
黑电：盈利能力回升，重点关注产品升级
外销需求好于预期，内销线下延续升级
2022A 黑电行业营业收入同比下滑 8.10%至 1652.57 亿元，其中 2022Q4 同比下滑 3.34%至 456.52 亿元，2023Q1 同比增长 10.03%至 404.63 亿元。2023Q1 黑电行业营 收同比转正，内销端，奥维云网推总数据显示 2023Q1 彩电全渠道零售额同比-18.71%， 降幅环比变化不大，分渠道看，2023Q1 线上、线下零售额分别同比-17.21%、-20.32%， 内销端的需求还有待进一步恢复；外销端，海关数据显示 2023Q1 电视机出口额同比 +1.30%至 30.91 亿美元，出口量同比+12.20%，表明出口端的需求情况较此前预期更 为乐观。长期来看，显示技术的持续迭代有望从根本上带动国内的更新需求，以及全球 彩电的产品结构改善，在此基础上，行业整体销量延续平稳增长可期，均价也有望在技 术迭代的基础上拓展空间。
分上市公司看，2022A 各公司营收增长情况有所分化，其中海信视像与创维数字实现增 长，兆驰与长虹有所下滑，具体看，海信在彩电出货量份额提升以及国内外产品升级迭 代带动下实现较好增长，创维数字主要是智能终端主业经营情况较好，实现较快增长， 兆驰主要是彩电业务与 LED 业务全年均有承压，且退出供应链管理业务，长虹或被房 地产业务同比下滑拖累；2023Q1 表现较好的公司当属海信视像，预计主要是出货量同 比增长带动，奥维睿沃数据显示海信系 2023Q1 彩电全球出货量同比增长 23.5%至 620 万台，市场份额延续提升。
2023Q1 末，黑电行业预收账款与合同负债合计为 35.39 亿元，同比下滑 3.38%，主要 是四川长虹的预收款同比下滑 2.01%至 28.57 亿元，预计与其经营的房地产业务相关， 此外，海信视像同比增长 31.60%至 4.63 亿元，延续过去几个季度预收款上行的趋势， 而兆驰与创维数字同比均有所下滑。2023Q1 末，黑电行业整体存货同比增长 1.37%至 280.96 亿元，一方面，彩电需求整 体相对平稳，备货以及提前储备面板的压力不大，另一方面，在面板价格延续下滑、逐 步企稳的背景下，面板价格对于公司存货价值的影响也逐步减弱，其中，海信视像存货 同比小幅下滑 2.73%，兆驰、创维数字存货同比也有所下滑，四川长虹存货则有所增长。
毛利率持续提升，重点关注产品升级
2022A 黑电行业整体毛利率为 14.38%，同比提升 1.79pct，其中 2022Q4 行业整体毛 利率为 16.86%，同比提升 2.60pct，2023Q1 行业毛利率为 13.60%，同比提升 0.79pct， 2023Q1 行业面板价格同比持续回调，32、42、55 寸电视面板价格同比分别下滑 26.67%、 29.95%、23.03%，在全球彩电需求相对平稳的背景下，上游面板厂或主要依靠调节稼 动率实现面板价格企稳回升，
历史上，面板价格的大幅上涨普遍需要一个需求较好的市 场环境，目前这一基础暂不具备；与此同时，进一步分拆彩电量价，2023Q1 线上、线 下销量分别同比-13.28%、-21.35%，对应 2023Q1 线上、线下均价同比分别-4.53%、 +1.31%，在线下高端产品占比提升、格局优化支撑下，线下零售均价同比仍在提升，线 上的价格降幅也比此前几个季度有所收窄，因此行业毛利率同比提升有较好支撑，这也 是后续行业能否延续毛利率改善趋势、及改善强度如何的关键所在。
分上市公司看，各公司 2022A 毛利率均有不同幅度的改善，其中海信视像的改善幅度 最大，预计主要与产品结构升级、全球份额提升和面板成本红利有关，此外其他公司毛 利率也有不同幅度的改善，值得说明的是，2022Q4 兆驰的毛利率下滑主要是由于毛利 率基数较高，公司毛利率其实已经进入逐季度改善通道之中；进入 2023Q1，海信视像 的毛利率同比延续改善，兆驰的毛利率也开始呈现较好的同比改善趋势，预计与电视代 工业务的好转息息相关，而创维数字、四川长虹的毛利率则变动不大。
费用率方面，2022A 黑电行业期间费用率同比提升 0.87pct 至 10.31%，其中 2022Q4 期间费用率同比提升1.10pct至10.91%，2023Q1期间费用率同比下滑0.08pct至9.79%， 总体来看变动不大；分上市公司看，2022A 兆驰的费用率提升相对大一些，预计主要是 收入下滑导致费用率被动提升，2023Q1 兆驰费用率延续提升，四项费用同比均有增长， 而创维数字费用率提升则同样是由于收入下滑，四项费用的总额分别都没有发生异动； 海信视像、四川长虹近期的费用率总体较为平稳。
家电上游：板块平稳增长，业绩持续高增
关注下游景气带动，龙头表现依旧出色
2022A 家电上游行业营业收入同比增长 9.81%至 719.83 亿元，其中 2022Q4 同比增长 13.48%至 189.21 亿元，2023Q1 同比增长 5.87%至 188.07 亿元。产业在线数据显示， 2023Q1 空调行业产量 4260.80 万台，同比增长 6.08%，冰箱行业产量 1870.10 万台， 同比下滑 5.18%，洗衣机行业产量 1767.44 万台，同比增长 3.91%，分内外销出货情况 看需求，空调内销表现最为亮眼，外销也逐步走出最困难的时段，冰洗方面，内销整体 延续相对平稳的发展趋势，而外销端表现也优于此前预期，其中冰箱外销量 3 月已接近 同比持平，洗衣机外销量一季度已同比转正，综上，在下游整机出货及排产带动的背景 下，家电上游行业 2023Q1 实现相对平稳的营收增长。
具体到上市公司层面看，下游景气对上游产业链的带动基本都在 2023Q1 有所体现，三 花智控 2022A 营收同比增长 33.25%至 213.48 亿元，传统制冷、汽零两大业务均实现 较快收入增长，进入 2023Q1，传统制冷业务受益于空调排产，或实现平稳增长，而汽 零业务的较快增长预计也有望延续；2022 年盾安环境营收小幅增长，其中制冷业务及 设备业务有所下滑，汽零业务或实现高增，预计 2023Q1 制冷与汽零业务均实现较好增 长；长虹华意营收 2022A 基本持平，2023Q1 实现+13.59%的较快增长；主业表现可能 相对一般的是海立股份，其 2022A 营收实现小幅增长，主要是汽车零部件相关业务实 现正贡献，2023Q1 转子式压缩机销量同比增长 8.4%，新能源车用电动压缩机销量同 比增长 25.9%，跟上行业发展节奏，相对应地，压缩机等制冷业务的增长情况可能偏弱。
2023Q1 末，家电上游行业预收账款与合同负债合计值为 4.44 亿元，同比下滑 7.11%， 整体略有波动，行业龙头中，三花智控、海立股份预收款实现正增长，尤其是海立股份 领跑，或反应较好需求，盾安环境、长虹华意则有所下滑，而行业内规模较小的企业中， 除奇精机械之外预收款同比均有所下滑。2023Q1 末，家电上游企业存货同比增长 3.73%至 127.14 亿元，其中三花智控存货同 比增长 7.54%、海立股份同比增长 19.55%，两家企业带动行业存货同比上行，预计其 存货增长主要是为了满足生产需求；其他存货规模较大的企业，增速变动方向有所分化， 其中盾安环境同比下滑、长虹华意小幅增长。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
